Best Execution

Ha senso promuovere una maggiore concorrenza tra intermediari e mercati – obiettivo della Mifid – se poi gli investitori, specie quelli retail, non raccolgono i frutti della competizione? La risposta a questo quesito è fornita dalle regole dettagliate impartite agli intermediari per la gestione degli ordini e soprattutto per assicurare una migliore gestione di questi ultimi. Ecco la disciplina della best execution.

Un concetto relativo

Fino a oggi con questa espressione si alludeva semplicemente al prezzo di uno strumento finanziario e, semmai, ai costi e agli oneri connessi alla negoziazione. Nel nuovo ambiente della Mifid non sarà più così. La disciplina europea impone agli intermediari di “adottare tutte le misure ragionevoli e mettere in atto meccanismi efficaci “ per ottenere la best execution in relazione a diversi fattori: il prezzo, i costi, la rapidità, la probabilità di esecuzione e di regolamento, la dimensione, la natura dell’ordine e ogni altra “considerazioneindicatori sono stati selezionati senza una particolare priorità. Nel decidere quali prendere in considerazione, e in che modo, gli intermediari devono valutare le caratteristiche del cliente ( professionale o retail), quelle dell’ordine, degli strumenti finanziari oggetto della compravendita, delle sedi di negoziazione potenzialmente disponibili.
Per un cliente professionale ( fondo di investimento), la garanzia di una rapida esecuzione dell’ordine potrebbe avere priorità ad esempio ad altre variabili tra cui lo stesso prezzo. Non solo. La strategia di esecuzione di un intermediario dovrà essere definita in relazione a ciascun strumento finanziario per ottenere a lungo il miglior risultato, cercando il miglior investimento sul mercato, ma valutando i rischi
L’obbligo di best execution vale non solo per le azioni, ma in generale per tutti gli strumenti finanziari. pertinente”che può influire sulla qualità di una compravendita. Questi connessi.

In cerca del prezzo migliore

La possibilità di stabilire differenti priorità nell’esecuzione di un ordine incontra un limite quando il cliente è al dettaglio. In questo caso l’obbligo di best execution è assolto cercando il miglior “corrispettivo totale “costituito dal prezzo dello strumento finanziario e dall’insieme dei costi che l’investitore sopporta per la transazione e il regolamento dell’operazione. Fattori diversi potranno ricevere la precedenza soltanto se “strumentali a fornire il miglior risultato possibile in termine di corrispettivo totale”. Tutto ciò naturalmente semplificherà il rispetto degli adempimenti da parte degli intermediari e offrirà maggiori garanzie ai normali investitori che la transazione potrà avvenire alle condizioni economicamente più vantaggiose. Soltanto per la clientela professionale, potranno essere prese in esame differenti priorità. Quanto, infine, alle controparti qualificate, la terza categoria di clienti prevista dalla Mifid, non vi sono obblighi di best execution perché si presuppone che l’investitore abbia le conoscenze ed esperienze tali da poter decidere per proprio conto se una transazione è vantaggiosa o meno. ( Dir. 2006/73 Premessa n. 73, Reg. interm. Consob. artt. 45-46-47)

Per negoziare occorre una strategia

In relazione alla complessità degli adempimenti previsti, la Mifid impone agli intermediari di mettere a punto una vera e propria strategia per l’esecuzione degli ordini, da sottoporre a periodiche verifiche ( almeno annuali), di cui il cliente dovrà essere informato in anticipo e sulla quale dovrà esprimere il suo assenso. Dal 1 novembre 2007 le banche hanno l’obbligo di consegnare ai loro clienti un documento dove è precisata la politica di negoziazione seguita. Questo documento dovrà essere dettagliato e dovrà essere chiarita ai fini degli obblighi di best execution, l’importanza relativa assegnata a ciascun fattore (prezzo, rapidità, ecc), almeno nelle sedi di negoziazione sulle quali l’intermediario fa “motivato affidamento” per ottenere il migliore risultato possibile, un avviso chiaro ed evidente che eventuali istruzioni specifiche impartite dal cliente potrebbero pregiudicare le misure previste per l’esecuzione degli ordini.
Simili informazioni dovranno essere fornite su un supporto duraturo, ancheattraverso internet.

Servizi di investimento

Anche le imprese di investimento che prestano il servizio di gestione del portafoglio e quelle che si occupano di ricevere e trasmettere gli ordini sono sottoposte agli obblighi di cercare il migliore risultato possibile per un cliente. Tuttavia la direttiva esplicitamente esclude una “duplicazione degli sforzi”da parte di simili intermediari. Più in dettaglio, gli intermediari non sono tenuti al rispetto della best execution in presenza di ordini specifici della clientela.
Dunque un gestore di portafogli dovrà fare in modo di selezionare gli intermediari più affidabili e idonei tra quelli a sua disposizione per trasferire un ordine.
Saranno poi questi ultimi a garantire al gestore del portafoglio la migliore esecuzione dell’ordine.

Internalizzatori sistematici

Una problematica specifica riguarda gli internalizzatori sistematici, cioè coloro che eseguono gli ordini in conto proprio pubblicando quotazioni irrevocabili.
Potrebbe infatti accadere che un investitore recandosi in banca e leggendo i prezzi esposti dall’intermediario, si veda eseguire l’ordine su una altra piattaforma di negoziazione. E questo perché la prescrizione alle imprese di investimento di indicare i prezzi di acquisto e vendita e di eseguire gli ordini al prezzo indicato non le
esime dall’obbligo di indirizzare un ordine ad un altro luogo di esecuzione quando questa internalizzazione potrebbe impedire che l’impresa soddisfi al meglio gli obblighi di esecuzione.
Si tratta, inteso di condizioni limite anche perché nel definire le modalità di pubblicazione delle quotazioni irrevocabili la Mifid impone agli intermediari di indicare i prezzi in linea con le condizioni prevalenti del mercato.
Per ridurre possibili incertezze interpretative in alcuni Paesi (Gran Bretagna ad es.) il regulator ha previsto che la questione possa essere stabilita per via contrattuale tra l’intermediario e il proprio cliente. Stabilendo, in anticipo se in ogni caso le quotazioni irrevocabili saranno gestite per l’esecuzione di un ordine. In Italia per ora, la Consob non ha previsto nulla di simile, che se fosse previsto consentirebbe all’intermediario di eludere gli obblighi di best execution, ai danni dell’investitore – risparmiatore.

Sempre al fine di ridurre il grado di incertezza altrove è stata valutata la possibilità di ricorrere ad un servizio di benchmarking per avere maggiori garanzie sulla migliore esecuzione.
In pratica è stata studiata la possibilità che fonti indipendenti individuino un benchmark di prezzo per ciascuno strumento finanziario sulla scorta dei prezzi disponibili sui vari mercati e presso gli internalizzatori sistematici. Una simile rilevazione servirebbe poi di riferimento agli scambi, specie di quelli che avvengono in contropartita diretta. E’ del tutto evidente poi, la delicatezza di una simile opzione che in pratica equivarrebbe ad una sorta di
quotazione esterna che diverrebbe in qualche misura vincolante per gli intermediari.
Tale possibilità sconterebbe comunque l’incertezza sull’apertura delle piattaforme di negoziazione dei singoli internalizzatori a quanti non sono clienti della banca. E dunque, le loro quotazioni sarebbero forse disponibili ma inutili ai fini della esecuzione degli ordini.

Anche sul benchmark la Consob non si è ancora pronunciata.